Markedssyn: Kina er en joker i 2020

Trumps ønske om gjenvalg og ny avtale med Kina bidrar til å redusere konfliktnivået globalt. Det taler for en positiv grunnholdning til risikable aktiva i 2020.

Fjoråret ble et godt år og vi tror det fortsetter

Til tross for at året ble preget av politisk uro, svak global vekst og skuffende resultatutvikling, ble avkastningen i markedene meget sterk. Det skyldes i hovedsak en sterk avslutning på året. Avkastningen i rentemarkedet ble også meget sterk.

Les mer om vår vurdering av markedene i 2019 her.

Nå opplever vi at markedet allerede har priset inn bedre vekst i 2020, men vi tror utfallsrommet er større på nedsiden enn på oppsiden. Samtidig er vi langt inne i en vekstperiode og da er det ikke unormalt at multiplene[1]er høye.

Spørsmålet nå er om det holder ett år til?

ET GODT 2019: Både aksjer og renter ga god avkastning i 2019 (Kilde: Bloomberg/DNB)

Den underlige verden med negative renter

Ser vi på rentemarkedene og signalene derfra er det grunn til å være skeptisk. Rentene har falt jevnt og trutt og satt nye bunner de siste 30 årene. I årene siden finanskrisen har rentekurven også blitt flatere og flatere.

Det er negativ rente på 20 prosent av alle obligasjoner globalt i dag, som figuren under viser.

Kilde: Bloomberg/DNB Asset Management

Det nye nå er at også de lange realrentene er negative eller nær null. Både vekst og inflasjon har vært svakere i perioden etter finanskrisen, men har samtidig har det svingt mindre enn før.

Rentene er lave og forventes å bli der

Veksten har i gjennomsnitt vært 3,3 prosent, mens kjerneinflasjonen har vært ett par prosent lavere i årene etter finanskrisen. Det er også prognosene for de neste årene.

Spørsmålet nå er om rentenivået i dag fortsatt er en god syklisk indikator for veksten, eller om det i hovedsak er strukturelle krefter som påvirker?

Tabellen under viser en lang rekke, men ikke nødvendigvis uttømmende liste, over strukturelle krefter som påvirker rentene. Majoriteten trekker i retning av renter ned.

Kilde: MFS Investment Management

I tillegg lister vi tre faktorer som har potensiale til å endre dynamikken. Katalysatoren for disse kan være den neste resesjonen, når handlingsrommet i penge- og finanspolitikken allerede er begrenset. Det er fler som bekymrer seg for dette, og det kan også leses av populariteten til å investere i realaktiva, som for eksempel gull.

Lave renter og relativ verdsettelse taler for å ta risiko

En annen effekt av de lave rentene er at de driver opp verdien på andre aktiva.

Intuitivt fordi dårlig avkastning på konto får mange til å se etter alternative spareformer, og kapitalen flyter til risikable aktive, men også teoretisk gjennom diskonteringsfaktoren. Dersom den risikofrie renten og kapitalkostnaden faller mer enn vekstraten øker nåverdien av fremtidige kontantstrømmer.

ATTRAKTIV RISIKOPREMIE: Setter vi dagens rentenivå i forhold til en dividendemodell, slik vi viser i figuren over, ser vi at risikopremien i aksjer fortsatt er attraktiv (Kilde: Bloomberg, DNB)

I figuren over har vi regnet ut risikopremien på aksjer. Setter vi dagens rentenivå i forhold til en dividendemodell på globale aksjer ser vi at risikopremien fortsatt er attraktiv. Den er nært historisk snitt. Det taler for å ha en positiv grunnholdning til aksjer, til tross for at veksten er lavere, så lenge realrentene ikke skal betydelig opp fra dagens nivå.

Vi tror vi kan få en bedring i veksten i 2020

Det er ikke enighet blant økonomene om at veksten skal bedres nevneverdig i år fra i fjor. Anslagene tilsier marginal bedring globalt, men svakere vekst i USA og Eurosonen.

Vi tror veksten har potensiale for å overraske positivt utover anslaget, fordi:

1. Pengepolitikken er svært ekspansiv. Det er lite trolig at sentralbankene vil stramme inn likviditeten så lenge inflasjonsforventningene er lavere enn et nivå som er konsistent med at de leverer på inflasjonsmålet.
2. Alle politikere ønsker gjenvalg. Sannsynligheten for at Trump får nye fire år er høyere enn 50 prosent, men faller raskt dersom handelskonflikten pånytt eskalerer eller USA blir dratt inn i en ny krig i Midt-Østen.
3. Husholdningene er i bra form, og det er grunn til å tro at den sykliske delen av økonomien tar seg opp i 2020.

Kina er en joker

Mye av usikkerheten i 2020 dreier seg om Kina. Hva vil myndighetene i øst prioritere, gjeldsreduksjon eller vekst?

Veksten i Kina er den svakeste på 30 år, og kjerneprisveksten er fallende. Som svar på dette har myndighetene kuttet reservekravene til bankene fra 17 til 12,5 prosent. De har også gitt skatteletter tilsvarende 2,5 prosent av BNP, økt finansieringen av infrastrukturprosjekter og økt investeringene i statseide selskaper.

2019 var et svakt år i den sykliske delen av Kinas økonomi. Ordreinngangen falt og det var fokus på lagernedbygging. Bilsektoren bremset kraftig, dels som følge av nye utslippskrav. Den uventede vekstbremsen traff Europa særlig hardt. På toppen var det mye geopolitisk uro; økte tariffer og sanksjoner traff hardt og investeringene skuffet.

Nå ser det så smått ut som om vi er i ferd med å passere bunnen. Ordreinngangen stiger raskere enn lagrene for tredje måned på rad. Normalt en god indikator på at aktiviteten tar seg opp.

EKSPANSJON I 2020: Ordreinngangen øker raskere enn lagerbeholdningene, noe som normalt medfører økt produksjon. (Kilde: OECD, CPB, Markit, Bloomberg – DNBs utregninger)

Fortsatt positive til aksjer og kreditt i 2020

Analytikerne ligger som vanlig inne med rundt 10 prosent resultatvekst i år. Sist vi fikk det var i 2018. Da var veksten i verden rundt 3.6 prosent, noe høyere enn i fjor. FED hevet da renten fire ganger og dollaren styrket seg 10 prosent.

Farten inn i 2020 er lavere enn i fjor, men rentekutt, en potensielt svakere dollar og våpenhvile i handelskonflikten tror vi akselerer vekstmomentet utover i 2020.

Estimatene er kanskje noe i den høye enden, men det er ikke urimelig å anta at vi får med høy ensifret vekst i inntjeningen. Vi tror ikke verdsettelsen, aksjemultiplene, skal så mye ned hvis rentene holder seg lave.

Konklusjon 2020:Alt i alt har vi troen på at aksjer blir beste aktivaklasse også i 2020, men at det vil bli mindre forskjell i avkastningen mellom aksjer og høyrente kreditt enn i fjor. Vi venter høy ensifret avkastning i aksjer: Vi tror Oslo Børs ender året opp rundt 9 prosent på 1015 poeng, mens avkastningen i globale aksjer blir lavere som følge av en svakere dollar/sterkere NOK.

Matrisen oppsummerer vårt markedssyn inn i 2020. Vårt markedssyn gjenspeiles i forvaltningen av våre Aktiv-fond.

[1] Multiplene er nøkkeltall som brukes av investorer for å vurdere om en aksje eller et marked er billig eller dyrt. Eks: Forholdet mellom prisen på et selskap i forhold til inntjeningen, kalt Price/Earnings (P/E).

Merk: Markedssynet gjenspeiler DNB Asset Managements generelle syn på markedene. Ønsker du personlige råd rundt egne investeringer bør du kontakte en finansrådgiver som kjenner deg og din situasjon. Fremtidig avkastning vil alltid avhenge flere fohold. Blant annet av markedsutvikling, forvalterens dyktighet, fondets risiko, samt kostnader ved kjøp, forvaltning og innløsning. Historisk avkastning er ingen garanti for fremtidig avkastning. Avkastningen i et fond kan bli negativ som følge av kurstap.