Norges Bank starter på en serie av rentehevinger – Quo Vadis obligasjonsfond?

Ett på hvert at de møtene der Norges Bank legger frem nye analyser av økonomien. Dette er omtrent så raskt som Norges Bank har hevet renten i fredstid – det er svært sjelden at de rører renten på mellommøtene. I en slik situasjon der renten skal opp må det vel være på sin plass å selge investeringer i obligasjoner og obligasjonsfond og tenke mer i retning likviditetsfond og korte plasseringer?

Det er noen argumenter som taler mot en slik konklusjon. Det første er at for en noenlunde langsiktig investor vil det normalt være en høyere forventet avkastning ved investering i obligasjonsfond fremfor likviditetsfond. Innenfor renteinvestering er det to elementer som bidrar til forventet avkastning over tid – kredittrisiko og renterisiko. Kompensasjonen for å ta kredittrisiko kommer gjennom at låntakerne betaler en kredittmargin over risikofri rente for å låne penger. Denne kredittmarginen er økende både med kredittrisikoen til de ulike selskapene og også med løpetiden for lån til samme låntager – en låntager vil betale mer for å låne penger i en lengre periode. I denne sammenhengen skal vi holde oss til låntagere med lav kredittrisiko (Investment Grade) slik at vi ikke omtaler låntagere i høyrentemarkedet.

Under normale markedsforhold vil man også få betalt gjennom høyere rente for å ta renterisiko, dvs. å gi lån med gjennomsnittlig lengre løpetid. Årsaken til dette er at rentekurven normalt har en positiv helning slik at også en risikofri rente med f.eks. fem års løpetid vil være høyere enn en rente med ett års løpetid. Summen av disse risikopåslagene gjør at løpende rente (yield) på obligasjonsfond typisk vil være høyere enn for likviditetsfond. Dessverre er det slik at denne høyere løpende avkastningen kommer med en kostnad – slik det alltid er når forventet avkastning stiger. I denne sammenhengen består kostnaden i første rekke av høyere kortsiktige svingninger i avkastningen. Kortsiktige bevegelser i rentenivåer eller kredittmarginer vil gi større initiell effekt i obligasjonsfond enn i likviditetsfond. Dette er også årsaken til at man bør ha en lengre investeringshorisont i obligasjonsfond – ved en lengre horisont øker sannsynligheten for at man kommer ut med positiv meravkastning over perioden.

For å illustrere disse effektene kan vi se på utviklingen over de siste årene. For å unngå bidrag fra rentebevegelser og endringer i kredittmarginnivå har vi tatt utgangspunkt i et tidspunkt der både rentenivåene og kredittmarginene var på omtrent samme nivå som i dag. På denne måten luker vi ut større kapitalgevinster/tap fra rente- og kredittmarginbevegelser og får fokusert på bidragene fra den løpende kompensasjonen for å ta kreditt- og renterisiko. Figuren under viser utviklingen i norske 3-, 5- og 10-års swaprenter siden 31. januar 2015. Over denne perioden har rentene selvsagt gått både opp og ned, men nivåene ved utgangen av perioden er relativt like som ved starten.