2024: ¿Aterrizaje suave en el horizonte?

2023 pronto pasará a la historia. Ha sido otro año turbulento con varias crisis graves, una inflación alta y un fuerte aumento de los tipos de interés. A la mayoría no les ha ido del todo bien. A pesar de ello, las rentabilidades han sido buenas. La renta variable ha avanzado más de un 20% y una cartera mixta de renta variable y renta fija ha ganado más de la mitad de esta cifra.

Sólidas rentabilidades gracias a un deterioro de las cifras macroeconómicas

Las grandes causas de las rentabilidades de este año son la evolución de los tipos de interés y la inflación, así como el optimismo en torno a la inteligencia artificial. Los bancos centrales han elevado los tipos de interés de referencia hasta niveles no vistos desde antes de la crisis financiera en un intento por controlar la inflación. Los tipos de interés de mercado subieron considerablemente, lo que provocó pérdidas en los bonos con fechas de vencimiento/duraciones más largas.

Los datos macroeconómicos de noviembre dieron nuevas muestras de que la inflación está bajo control y tiende a la baja. Los tipos de interés de mercado cayeron, deshaciendo gran parte de su ascenso este año. En lo que llevamos de año, las rentabilidades de los fondos de renta fija han pasado de ser negativas a ser positivas.

Las mejores inversiones en renta fija este año han sido los bonos de alto rendimiento. Los elevados diferenciales y las bajas tasas de impago han generado unas buenas rentabilidades en esta clase de activos este año.

La corona noruega está viviendo otro mal año. El dólar estadounidense y el euro se han revalorizado un 12% frente a la NOK. La cartera de renta variable no cubre la divisa y eso ha contribuido considerablemente a la rentabilidad cosechada este año por un inversor noruego en renta variable internacional.

Las ganancias de la renta variable mundial, representadas por el índice MSCI All Countries World, son de un 17% en moneda nacional. La rentabilidad de un índice equiponderado del mismo universo de renta variable es del 6%. En otras palabras, son las empresas más grandes las que han subido, mientras que la acción promedio apenas ha registrado variaciones en su valor. La mayor parte de la rentabilidad del año puede atribuirse en realidad a tan solo 10 grandes empresas estadounidenses, los Diez Magníficos, que juntos han subido más de un 80%.

La revalorización del conjunto de la bolsa este año no se ha debido al crecimiento del beneficio por acción, sino casi en exclusiva a la expansión de múltiplos, concretamente un PER más alto. Las acciones del índice MSCI World cotizan en estos momentos a 17 veces el beneficio por acción previsto del próximo año. La media de los últimos 20 años es de 15 veces.

Si le damos la vuelta, es decir, si dividimos los beneficios previstos entre la cotización actual, obtenemos una «rentabilidad por acción» del 6%. Esta cifra es baja comparada con la media histórica, sobre todo si la comparamos con las inversiones en renta fija. El tipo de interés real (el tipo de interés nominal menos las expectativas de inflación) del bono a 10 años de EE. UU. es del 2% actualmente. Si restamos el tipo de interés real de la tasa calculada para las acciones, obtenemos una prima de riesgo de la renta variable del 4%. Históricamente, este dato ha sido del 6%. Por lo tanto, las acciones no están baratas después de la subida de este año.

Aterrizaje suave en 2024

No introducimos ningún cambio en nuestra visión sobre el mercado en diciembre. Mantenemos una sobreponderación moderada en bonos de alta calidad crediticia y de alto rendimiento y una infraponderación moderada en renta variable. La rentabilidad ajustada al riesgo potencial de las inversiones en renta fija parece ligeramente mejor que la de la renta variable en 2024.

Las previsiones de consenso para el año que viene muestran que los economistas esperan una caída del crecimiento mundial en 2024, provocada por las menores tasas de crecimiento de EE. UU. y China. Se prevé que el crecimiento de la zona del euro sea similar al de este año, que fue pobre. La buena noticia es que eso dará lugar a una normalización de la tasa de inflación y permitirá bajar los tipos de interés. El mercado está descontando un recorte de los tipos de interés de referencia de más de un punto porcentual en EE. UU., la zona del euro y Noruega. Por el contrario, se prevé un incremento moderado del desempleo. De ser así, estaremos ante el denominado aterrizaje suave y los bancos centrales habrán conseguido someter la inflación sin provocar una recesión grave.

En el escenario alternativo, es más probable que el crecimiento decepcione que sorprenda favorablemente. En este caso, la inflación salarial y de los precios seguiría siendo demasiado elevada y los bancos centrales mantendrían los tipos de interés en los niveles actuales. El resultado natural en periodos en los que la política monetaria y el crédito bancario se han endurecido tanto es que la economía se ralentiza mucho más.

El próximo año también registrará un número inusualmente alto de elecciones en todo el mundo, incluido EE. UU. El «supermartes» del 5 de marzo se saldará casi con toda probabilidad con la elección de Trump como candidato a la presidencia del partido republicano. Es razonable suponer que el riesgo geopolítico seguirá siendo elevado el próximo año, lo que generará volatilidad en los mercados.

A la vista de esta incertidumbre, tiene sentido mantener una cartera adecuadamente diversificada en renta variable y renta fija. Aunque la bolsa está algo cara actualmente, es poco probable que sufra si se producen varios recortes de los tipos de interés el próximo año. Existen también áreas del mercado que han registrado un mal comportamiento este año y que podrían rebotar el próximo, como las energías renovables.

Si el desenlace es un aterrizaje suave, creemos que los bonos de alto rendimiento serán la mejor inversión de renta fija y obtendrán las mejores rentabilidades ajustadas al riesgo en 2024. El tipo de interés efectivo de los préstamos que forman nuestra cartera de deuda ronda actualmente el 10% y se prevé que los impagos sean moderados.

Los bonos de alta calidad crediticia (inversiones en renta fija con un riesgo crediticio bajo) ofrecen actualmente un tipo de interés efectivo de alrededor del 5%. La duración de los tipos de interés en esta área de la cartera se mueve en torno a cinco años. Eso significa que una variación del tipo de interés de mercado del 1% al alza o la baja tendrá un efecto del +/-5% en los precios, además de la revisión a la baja de los pagos de intereses. A la vista de la incertidumbre que rodea el crecimiento el próximo año, este parece ser el seguro más barato que podemos contratar frente a una gran caída de la bolsa.