Prospettive di mercato ottobre: Il mercato azionario è resiliente agli aumenti dei tassi d'interesse.
L'aumento dei rendimenti dei titoli di stato negli Stati Uniti è continuato con rinnovata forza a settembre, contribuendo a rendimenti deboli nella maggior parte dei segmenti obbligazionari. Anche nel mercato azionario, i rendimenti sono stati deboli, ma non sembra che gli investitori siano molto preoccupati per l'aumento dei tassi di interesse. Questo è dovuto, come lo vediamo, al fatto che l'aumento dei tassi di interesse è principalmente guidato da una forte crescita.
In generale, siamo a nostro agio nel mantenere un'allocazione neutra tra azioni e obbligazioni. In un clima caratterizzato da incertezze legate all'aumento dei tassi d'interesse e ai turbolenti eventi geopolitici, ma con una crescita degli utili ancora forte legata all'IA, riteniamo di essere ben posizionati, con un sovrappeso in obbligazioni high yield nordiche e norvegesi nei portafogli a reddito fisso, e in azioni dei settori tecnologia, finanza e sanità nei portafogli azionari.
Rinnovata ansia per i tassi d'interesse a settembre, ma la crescita rimane il principale motore
Lo sviluppo del mercato azionario è stato debole a settembre, con un calo delle azioni globali di circa l'1% misurato in valuta locale.
Tuttavia, è stato nel mercato obbligazionario che si sono verificati i maggiori movimenti a settembre, con i tassi d'interesse sui titoli di stato negli Stati Uniti, sia a breve che a lungo termine, in forte aumento nella seconda metà del mese. Come abbiamo scritto in modo più dettagliato qui, riteniamo che il principale motore dietro l'aumento dei tassi d'interesse finora quest'anno sia una forte crescita e una alta pressione della domanda nell'economia statunitense. Questo spiega perché il mercato azionario ha generalmente affrontato l'aumento dei tassi d'interesse con una certa calma.
Detto ciò, stiamo osservando segnali che il mercato azionario sta reagendo in modo più negativo agli aumenti dei tassi d'interesse quando sono bruschi, il che significa grandi movimenti in breve tempo. Nell'ultima settimana di settembre, abbiamo avuto diversi giorni con movimenti relativamente grandi nel tasso decennale importante, e questo sembra aver creato più turbolenza sia nel mercato azionario che in altri asset rischiosi. Il mercato azionario è sceso moderatamente in questi giorni, e gli spread di credito nel mercato high yield negli Stati Uniti sono aumentati nella scorsa settimana.
Il fatto che i prezzi del petrolio stiano aumentando contemporaneamente all'aumento dei tassi d'interesse contribuisce anche a risultati negativi negli asset rischiosi, sia perché i prezzi del petrolio più alti sono di per sé negativi per l'economia reale, sia perché creano incertezza su ciò che sta guidando l'aumento dei tassi d'interesse. Un aumento dei tassi d'interesse guidato da prezzi del petrolio più elevati è più negativo per le azioni rispetto a un aumento dei tassi d'interesse guidato da una forte domanda. Come già accennato, siamo inclini a credere che quest'ultimo fattore sia il più importante, ma le preoccupazioni legate alla situazione in Iran e al suo effetto sui prezzi delle materie prime contribuiscono anche ad alzare le aspettative sui tassi d'interesse, e quindi sui tassi di mercato a lungo termine.
Se ulteriori aumenti dei tassi d'interesse saranno negativi per il mercato azionario dipende, come lo vediamo noi, da due fattori: 1) che continui a essere guidato principalmente da aspettative di crescita più elevate, non da preoccupazioni legate ai prezzi del petrolio, e 2) che i movimenti nei tassi di mercato rimangano relativamente moderati, e che salti di 10-15 punti base in un giorno, come abbiamo visto un paio di giorni la settimana scorsa, non accadano frequentemente.
Crediamo in entrambi, e pertanto non siamo molto preoccupati per lo sviluppo del mercato azionario, anche in una situazione in cui i tassi di mercato potrebbero aumentare ulteriormente dai livelli attuali. Un'economia statunitense robusta, meno sensibile a tassi più elevati, e azioni sostenute da una forte crescita degli utili, possono probabilmente resistere a un livello dei tassi di interesse compreso tra il 5% e il 6%..
Una maggiore preoccupazione rimane il fatto che l'aumento del mercato azionario si basa così pesantemente su stime di utili stratosferiche che sono in gran parte legate a un tema, ovvero l'IA. Stimando grossolanamente, le aziende tecnologiche hanno contribuito a 2/3 dell'aumento delle stime di utili finora quest'anno. Anche le aziende nei settori industriale e materiali hanno contribuito in modo significativo, e gran parte di questo può anche essere attribuito agli utili legati allo sviluppo dell'infrastruttura dell'IA (data center). Le enormi somme investite nello sviluppo dell'infrastruttura dell'IA sono quindi ciò che sostiene largamente l'aumento del mercato azionario, e c'è ancora un'incertezza significativa su quanto redditivi saranno questi investimenti, e per quanto tempo il tasso di investimento possa continuare a questa forza.
In generale, siamo a nostro agio nel mantenere un'allocazione neutra tra azioni e obbligazioni nei nostri fondi e portafogli ora. Questo è sia perché il mercato azionario è caratterizzato da molta incertezza legata a tutto, dai tassi d'interesse e dai prezzi dell'energia agli utili dell'IA, sia perché il rendimento attuale delle obbligazioni migliora all'aumentare dei tassi di mercato.