Published:
Sterk avkastning forårsaket av svakere makrotall
De viktigste driverne bak årets avkastning er utviklingen i renter og inflasjon, samt optimismen rundt kunstig intelligens. Sentralbankene har hevet styringsrentene til nivåer vi ikke har sett siden før finanskrisen, i et forsøk på å få inflasjonen under kontroll. Markedsrentene steg betydelig, hvilket ga kurstap i obligasjoner med lengre løpetid/durasjon.
Makrostatistikken i november ga ytterligere indikasjoner på at inflasjonen er under kontroll og på vei ned. Markedsrentene falt og reverserte mye av den tidligere oppgangen i år. Avkastningen hittil i år på obligasjonsfond har snudd fra negativ til positiv.
Den beste renteplasseringen i år har vært i kreditt, også kalt høyrenteobligasjoner. Høye kredittmarginer og få mislighold har gitt god avkastning i denne aktivaklassen i år.
Norske kroner har nok et dårlig år. US dollar og Euro har begge styrket 12 prosent mot NOK. Ettersom aksjeporteføljen ikke er valutasikret, bidrar dette mye til årets avkastning på internasjonale aksjer for en norsk investor.
Avkastningen på globale aksjer målt ved MSCI All Countries World er 17 prosent målt i lokal valuta. Avkastningen på en likeveid indeks av samme aksjeunivers er 6 prosent. Det er med andre ord de største selskapene som har steget, mens gjennomsnittsaksjen er omtrent uendret i verdi. Det aller meste av årets avkastning kan faktisk relateres til kun 10 store amerikanske selskaper, ‘’The Magnificent 10’’, som til sammen har steget over 80 prosent.
Årets kursoppgang i det brede aksjemarkedet har ikke vært drevet av vekst i resultat per aksje, men nesten utelukkende av multippelekspansjon – høyere Price to Earnings multiple. Aksjene i MSCI World Index handler nå til 17 ganger forventet resultat per aksje neste år. Gjennomsnittet siste 20 år er en multippel på 15 gangeren.
Snur vi dette på hodet, forventet resultat dividert med dagens aksjekurser, får vi en ‘’aksjerente’’ på 6 prosent. Det er lavt sett i forhold historisk gjennomsnitt, og særlig dersom vi ser det opp mot renteplasseringer. Realrenten, nominell rente minus inflasjonsforventninger, på 10 års amerikanske statsobligasjoner er nå 2 prosent. Trekker vi realrenten fra aksjerenten får vi en risikopremie i aksjer på 4 prosent. Historisk har denne vært på 6 prosent. Aksjer ser derfor ikke billige ut etter årets kursoppgang.
Myk landing i 2024
Vi gjør ingen endringer i markedssynet i desember. Vi har en moderat overvekt i investment grade og high yield obligasjoner og en moderat undervekt i aksjer. Det risikojusterte avkastningspotensialet i renteplasseringer ser noe bedre ut enn for aksjer i 2024.
Konsensus prognoser for neste år viser at økonomene tror på svakere global vekst i 2024, forårsaket av lavere vekst i USA og Kina. Veksten i Eurosonen ventes å bli uendret fra i år, som var et svakt år. Den gode nyheten er at dette vil medføre at inflasjonsraten normaliseres og at rentene kan reduseres. I markedet prises det når en reduksjon i styringsrentene på mer enn ett prosentpoeng både i USA, Eurosonen og i Norge. Motsatsen er en moderat oppgang i arbeidsledigheten. Slår dette til vil det være en såkalt myk landing, og sentralbankene vil ha lyktens med å temme inflasjonen uten å forårsake en større nedgangskonjunktur.
I det alternative scenariet er det større sannsynlighet for at veksten skuffer enn at den overrasker positivt. I dette tilfellet er lønns- og prisstigning fortsatt for høy og sentralbankene blir stående på dagens renter. Det normale utfallet i perioder hvor pengepolitikk og bankkreditt har blitt strammet så mye, er at økonomien bremser betydelig mer opp.
Neste år er også et år med uvanlig mange valg globalt, deriblant USA. På ‘’Super Tuesday’’ den 5. mars er det mest sannsynlige utfallet at Trump republikanernes kandidat til presidentvalget. Det er rimelig å anta at den geopolitiske risikoen vil være høy også til neste år og forårsake volatilitet i markedene.
Gitt denne usikkerheten er det fornuftig å holde en godt diversifisert portefølje i aksjer og renter. Selv om aksjemarkedet i øyeblikket virker noe dyrt, blir det neppe veldig svakt dersom vi får mange rentekutt til neste år. Det er også deler av markedet som har gjort det svakt i år, som kan få en rekyl til neste år. Vi har den siste tiden kjøpt oss opp i det fornybare temaet via fondet DNB Miljøinvest.
Dersom my landing blir fasiten, tror vi høyrenteobligasjoner blir beste renteplassering, og den aktivaklassen med best risikojustert avkastning i 2024. Den effektive renten på lånene i vår kredittportefølje ligger nå på rundt 10 prosent, og misligholdene forventes å bli moderate.
Investment grade obligasjoner, renteplasseringer med lav kredittrisiko, gir nå en effektiv rente på rundt 5 prosent. Rentedurasjonen i denne delen av porteføljen vår er rundt 5 år. Det vil si at en endring i markedsrenten på 1 prosent opp eller ned, vil gi en kurseffekt på +/- 5 prosent, i tillegg til rentebetalingene undervekt. Gitt usikkerheten rundt veksten til neste år fremstår dette som den billigste forsikringen vi kan eie mot et større fall i aksjemarkedet.
Innholdet i artikkelen er å anse som markedsføringsføringsmateriale fra DNB og skal ikke oppfattes som et tilbud om å kjøpe eller selge finansielle instrumenter eller som investeringsrådgivning tilpasset den enkelte investors situasjon. DNB påtar seg ikke noe ansvar som følge av at innholdet i artikkelen legges til grunn for eventuelle investeringsbeslutninger. Historisk avkastning er ingen garanti for fremtidig avkastning. Avkastningen kan bli negativ som følge av kurstap.
Last updated:
Share: