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2023 war ein Jahr mit großen Schwankungen auf dem Rentenmarkt. Die Zinssätze wurden durch die Marktturbulenzen zu Beginn des Jahres beeinflusst, aber die unerwartet guten Makrodaten in der Mitte des Jahres trugen zu der Wahrnehmung bei, dass wir auf eine sehr weiche Landung der Volkswirtschaften zusteuern, was zu einem relativ starken Anstieg insbesondere der längerfristigen Zinssätze führte.
Besonders starker Anstieg der Zinssätze in Norwegen
Der Anstieg der Zinssätze war in Norwegen in der ersten Jahreshälfte besonders stark, da die Inflation kaum Anzeichen für einen Rückgang zeigte und der Wechselkurs der Krone stark abwertete. Seit Mitte Oktober ist ein deutlicher Rückgang der Zinssätze zu beobachten, der auf die gestiegenen Erwartungen einer Zinssenkung im Jahr 2024 zurückzuführen ist.
Im Jahr 2023 kamen die Zinserhöhungen für den Markt nicht so überraschend wie im Jahr 2022. Sowohl die Federal Reserve als auch die EZB haben die Zinssätze etwas stärker angehoben als zu Beginn des Jahres erwartet, aber der Unterschied zwischen Erwartungen und Ergebnissen ist nicht enorm.
Die wichtigste Ausnahme ist Norwegen, wo ein langsamer Rückgang der Inflation und eine schwächere Krone zu deutlich stärkeren Zinserhöhungen geführt haben, als zu Beginn des Jahres erwartet.
Überraschung in Europa und den USA
Für die USA und Europa bestand die größte Überraschung im Jahr 2023 darin, dass sich die Realwirtschaft besser gehalten hat als erwartet, und über weite Strecken des Jahres hat der Markt zunehmend niedrigere Erwartungen für Zinssenkungen in den Jahren 2024 und 2025 eingepreist.
Dies habe zu einem deutlichen Anstieg der Zinssätze mit längeren Laufzeiten von Mai bis November geführt, mit einem vorläufigen Höchststand der 10-jährigen US-Zinssätze von über 5 % Mitte Oktober. Gleichzeitig haben wir eine positive Entwicklung mit sinkender Inflation sowohl in Europa als auch in den USA und allmählich auch in Norwegen gesehen, obwohl die Entwicklungen hierzulande noch hinterherhinken.
Der Rückgang der Zinssätze in der zweiten Jahreshälfte 2023 scheint auf der zunehmenden Gewissheit zu beruhen, dass die Zentralbanken nun den Höhepunkt ihrer Leitzinsen erreicht haben und wir bis 2024 Zinssenkungen erleben werden.
Schwächere Signale aus der Realwirtschaft
Die Volkswirtschaften der USA und Europas, einschließlich Norwegens, zeigen etwas schwächere realwirtschaftliche Anzeichen, und die Inflation geht weiter zurück.
Von den meisten Zentralbanken werden in den kommenden Jahren deutliche Zinssenkungen erwartet.
So wie wir das Bild jetzt sehen, preist der Markt eine anhaltende Verlangsamung der Wirtschaft und eine weitere Annäherung der Inflation an das Inflationsziel ein, d.h. eine weiche Landung.
Die Preisbildung auf dem Zinsmarkt deutet darauf hin, dass die Zentralbanken bis 2024 von einer relativ starken Straffung der Geldpolitik zu einer etwas weniger restriktiven Politik übergehen könnten.
Aufwärts- und Abwärtsrisiken
Wir sind keineswegs an einem Punkt angelangt, an dem der Markt einen schweren Wirtschaftsabschwung einpreist. Sollten die derzeitigen Erwartungen des Marktes eintreten, was selten der Fall ist, werden wir Ende 2024 höchstwahrscheinlich immer noch Leitzinsen haben, die sich straffend auf die Volkswirtschaften auswirken.
Es besteht jedoch die die Gefah, dass sich die Realwirtschaft wieder beschleunigt oder dass der Rückgang der Inflation zum Stillstand kommt. Auf der anderen Seite besteht das Risiko, dass der wirtschaftliche Abschwung stärker ausfällt als derzeit erwartet. Insgesamt sind wir nach wie vor der Meinung, dass die Anleiherenditen einen guten Wert darstellen, auch wenn der jüngste rasche Rückgang der Zinssätze das Risiko eines Wiederanstiegs birgt.
Kreditmargen
Die Kreditmargen stiegen bis 2022 deutlich an, was bedeutet, dass Anleihen mit Kreditrisiko relativ schwache Renditen bei Gegenwind lieferten.
Im Jahr 2023 ist das Bild gemischter, die Kreditmargen für die meisten Sektoren und Unternehmen haben sich etwas erholt, sind aber immer noch deutlich höher als zu Beginn des Jahres 2022.
Es gibt jedoch einen Sektor, der in den Fokus des Kreditmarktes geraten ist: Bei den meisten Unternehmen des Immobiliensektors haben wir einen anhaltenden Rückgang der Kreditmargen festgestellt, obwohl sich auch hier das Bild durch den jüngsten Rückgang der Zinssätze etwas verbessert hat und die Margen bei soliden Immobilienunternehmen jetzt niedriger sind als Anfang 2023.
Der Ausstieg aus der Kreditmarge im Jahr 2022 und die relativ stabilen Margen im Jahr 2023 bedeuten, dass die Kreditmargen immer noch auf einem brauchbaren Niveau liegen, was eine gute Ausgangsbasis für 2024 darstellen sollte.
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