Bear Market Rally eller begynnelsen på et nytt Bull Market?

Den mye forventede resesjonen har fortsatt ikke inntruffet, og i alle fall ikke slått gjennom til børsene. Flere markeder har sett tosifret avkastning så langt i år. Særlig er det teknologisektoren som har hatt kraftig medvind fra potensialet relatert til bruk av kunstig intelligens. Nasdaq er opp rundt tretti prosent. Det er liten tvil om at AI-temaet har vært den drivende faktoren for børsoppgangen, som er særskilt dominert av mega-selskapene. Det er imidlertid verdt å merke seg at oppgangen ikke har vært like markant for selskaper der bruk av kunstig intelligens er mindre åpenbar.

Selv om vi fortsatt mener at økonomien er i en sen-syklisk fase så er det noen faktorer som kan bidra til å drive oppgangen videre:

• Resesjonen har glimret med sitt fravær. Troen blant investorene på at sentralbankene skal klare å balansere pengepolitikken, uten å drive opp arbeidsledigheten betydelig, og igjen knekke økonomien, har økt.
• Selv om rentene har kommet opp til et høyt nivå så kan det være støtte for aksjemarkedet hvis det kommer klare signaler om at toppen er nådd.
• Investorsentimentet har vært klart negativt, og det er mange investorer som har vært defensivt posisjonert. Det er mye kontanter som har sittet uvirksom, og frykten for ikke å være med, kan tvinge nye penger inn i markedet.

Når vi allikevel opprettholder en noe varsom allokering til aksjer skyldes det blant annet følgende:

• Veksten har vært overraskende motstandsdyktig mot de pengepolitiske inflasjonstiltakene. Til tross for dette begynner nå noen økonomiske vekstindikatorer å vise svakere utsikter. Amerikanske PMI’er for industrien har vært svake en stund allerede, mens tilsvarende indikatorer for service har fått ett oppsving i løpet av året. Sistnevnte viser imidlertid svakere tall for underkomponentene ordrereserve og nye ordre. Dette kan være et signal om at serviceforbruket vil avta.
• Årets oppgang i markedene kan nærmest utelukkende tilskrives multippelekspansjon. Aksjer har altså blitt dyrere uten at det tilskrives vesentlig forventet økt inntjening. Man kan argumentere for at verdsettelsen har priset inn i overkant mange solskinnsdager, og er sårbar for dårlige nyheter.
• Virkningene av den restriktive pengepolitikken har etter vår mening enda ikke fått fullt ut innslag i økonomien.
• Økt utlånsdisiplin og lavere låneetterspørsel bør legge demper på veksten.
• Avkastningspotensialet for renteplasseringer vurderes som like bra som for aksjer på kort sikt.

Tid for pause fra sentralbankene?

Prisstigningen i kjølvannet av pandemi og krig i Ukraina har vist seg å være seiglivet og vanskelig å få under kontroll. Sentralbankene har hevet styringsrentene fortløpende og den europeiske sentralbanken (ECB) satt i juni opp renten til 3,5 prosent, med forventning om ytterligere ett kvart prosentpoeng i juli. Sentralbanken i USA (Fed) opererer på sin side med en styringsrente i båndet 5-5,25 prosent. Her er signalet fra Fed at det vil komme ytterligere en til to kvart-hevinger i løpet av 2023. Til forskjell fra tidligere i år, der markedet priset inn rentekutt allerede fra siste halvdel 2023, er markedsprisingen nå mer i linje med projeksjonene fra Fed. Markedet har tatt til seg budskapet om at rentene vil bli holdt høye lenger. Figuren under viser anslagene til Fed i lyseblått. Spesielt for 2023 ser vi at markedsrentene er tilnærmet lik anslaget fra Fed.

Kilde: Bloomberg

Selv om inflasjonen har vist seg vanskelig å knekke det siste stykket ned til inflasjonsmålet på to prosent, så er trenden klar, inflasjonen er på tur ned. Dette er riktignok ikke like klart for Norge og Europa. Her var inflasjonen i utgangspunktet ikke et like stort problem etter pandemien, men har blitt forsterket etter krigen i Ukraina. Ser man på de ulike kjerneinflasjonsmålene så er trenden allikevel lik. Det er også blitt populært blant økonomer og strateger å se på det man kaller «Super-kjerne» eller til og med «Superduper-kjerne». Dette er ulike varianter av konsumprisindekser der man ekskluderer stadig flere varegrupper som man for eksempel bedømmer som for volatile til å gi et riktig bilde av den underliggende prisstigningen. Slike mål viser i stor grad at inflasjonen er kommet ned mot ønsket nivå. Bruken og vekten man tillegger disse kan diskuteres og man bør åpenbart være varsom når man gjør slike justeringer.

Hvordan tilpasser vi så renteporteføljene våre til sentralbanker med fortsatt sterkt fokus på inflasjonsmålet? Vi ligger allerede overvektet renterisiko og velger nå å øke denne ytterligere. Tror sentralbankene foretar de hevingene som er signalisert, men deretter pauser for å se an virkningene på økonomien. Den restriktive pengepolitikken slår inn i økonomien med forsinkelse og vi tror ikke dette er fullt ut reflektert. Går det som vi tror så er rentetoppen i USA nådd. Selv om rentene skulle bli holdt høye lengre så vil den løpende avkastningen gi betydelig bidrag til porteføljene. Vi har økt andelen både i norske og globale obligasjoner. Innbyrdes de to ligger vi noe overvektet sistnevnte.

Porteføljetilpasninger

Følgende endringer er foretatt:

• Den moderate undervekten i aksjer har på bakgrunn av markedsutviklingen nærmet seg nøytral vekt. Vi har solgt oss ned til opprinnelig moderat undervekt.
• Øker overvekten i renteplasseringer med lengre rentebinding. Denne er finansiert fra korrigeringen i aksjer, salg i pengemarked og trekk fra kontanter.

Matrisen visualiserer taktiske avvik fra strategiske allokeringsvekter i en balansert portefølje bestående av plasseringer i pengemarked, renter, kreditt og aksjer.

Kilde: Global Tactical Asset Allocation, DNB Asset Management

Merk: Innholdet i denne artikkelen er ikke ment som investeringsråd eller anbefalinger. Har du noen spørsmål om fondene det refereres til, bør du kontakte en finansrådgiver som kjenner deg og din situasjon. Husk også at historisk avkastning i fond aldri er noen garanti for fremtidig avkastning. Fremtidig avkastning vil blant annet avhenge av markedsutvikling, forvalterens dyktighet, fondets risiko, samt kostnader ved kjøp, forvaltning og innløsning. Avkastningen kan også bli negativ som følge av kurstap.